国泰君安:土地资金财产行业链在二零二零年的三个根本词|土地资金财产_博客园金融_微博网【龙8在线登录】

步入白银时代后,地产产业链在2020年的八个关键词 | 国君研究

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来源:国泰君安证券研究

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半年前,万科在2018年年度报告的致股东信开头这样写道:

国泰君安商贸零售团队在一周多前明确提出高端消费复苏,并正在通过公司交流、草根调研等多个渠道得到验证。

“如果只看数据,2018年中国房地产市场似乎很完美。销售面积、销售金额、投资、开工等各项指标,几乎都创出了历史新高。

无独不偶,国君家电和轻工团队几乎在同一时间也分别跟踪到了各自行业的复苏迹象,并及时发表深度报告,提示细分子领域的投资机会。

这还是一个白银时代吗?

未来消费股行情将如何演绎?哪些子领域有布局机会?且看国泰君安“消费生力君”对三大消费板块给出的明确投资逻辑。

我们的回答很清晰:是的,这就是一个白银时代。

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当我们把白银和黄金进行对比的时候,不要忘记,白银也是贵金属。

消费

中国的城市化过程并没有结束,城市对于空间的需求,无论从数量还是品质上来看,都依然庞大。

政策力挺复苏可期

但是,那个市场单边快速上涨的时代已经结束了,那个行业整体快速扩张的时代已经结束了。”

2018年我国社零总额达38.1万亿元,同比增速尽管已经下降至9%(2017年为10.2%),但仍远高于GDP增速。

万科的白银时代已经说了五年,直到今天,再也没有了反对的声音。

最终消费在2018年占据了GDP总量的54%以上,并且对GDP增速的贡献率达到76.2%,消费正成为经济增长的绝对第一拉动力,政府对于消费重视程度也已上升至国家战略高度,2019年已经陆续出台了多项政策促进消费平稳增长。

所有人都明白,属于中国地产的黄金时代已经一去不复返,行业整体快速扩张的时代也随之结束。

消费已成占据GDP总额的一半以上

然而,地产产业链在国民经济中的位置,并非行业增速放缓就能撼动的。

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从上游的建材钢铁和建筑业,到下游的家电家具和装饰业,以及与其配套的金融等领域,说这条产业链牵一发而动全局,并不为过。

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

那么,在地产已经进入白银时代的今天,这条产业链上究竟还有什么样的投资机会?

国泰君安:土地资金财产行业链在二零二零年的三个根本词|土地资金财产_博客园金融_微博网【龙8在线登录】。大众消费品

基于国泰君安研究所八大行业团队在近期发布的2020年度策略报告内容,我们汇总成地产产业链上的八个关键词,与君分享。

从消费增长的驱动力来看,大众消费品在过去十年经历了明显的结构性变化。

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2017年以后,消费增速与固定资产投资增速进一步脱钩,消费与经济增速关系也逐渐从此前滞后被拉动,转变为消费已经成为经济增长的主要动力,而政府政策也逐渐加大鼓励和刺激消费的力度,以此带动经济增长。

图片来源:国泰君安研究所产品中心。图表支持:HANABI。

消费增长主要驱动力

2019年,全国房地产行业的韧性超出了资本市场的预期。

已经转变为居民消费提升

截止9月,全国商品房销售面积、竣工面积并未因地产调控政策和经济增速放缓出现断崖式下跌,甚至在下半年还表现出一定的企稳迹象。

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▼ 全国商品房销售面积走势

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

数据来源:国家统计局

奢侈品市场

▼ 全国住宅竣工面积走势

国泰君安零售团队对奢侈品市场进行了跟踪分析。顶级奢侈品在中国的销售在2018Q4已经开始向上的趋势,从2016-2017年消费复苏的经验看,顶级奢侈品消费的复苏领先于其他奢侈品1-2个季度,领先于大众消费品2-3个季度。

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顶级奢侈品中国区销售

数据来源:国家统计局

在Q4已经开始回暖

国泰君安房地产团队认为,地产企业无疑正在经历供给侧改革。但由于房企的负债久期短、资产可以交易,所以其出清速度也会非常快,行业利润率将呈现快速下探后再回升的“耐克”型走势。

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明年,需要重点关注的是三类房企:模式创新的公司、赚资源增值的转型企业,以及赚资本便宜的制造型企业。

数据来源:Bloomberg,国泰君安证券研究

地产投资近年持续超预期、不断在高基数上取得高增长,决定地产投资在2020年强弱的主要矛盾,可能是施工竣工走强的内生动力与外在的政策限制。

名表是对经济和高端消费最敏感的品类之一,从2019年1-2月草根调研看,名表终端销售增速已经从2018年Q4的负增长大幅转正至高个位数增长,且2019年2月进口数据再次大幅转正至15.1%增速,名表销售2019年积极向好的势头已经显现。

国泰君安固收团队给出的基准情形,是地产投资从2019年的10%左右,下行至2020年的7-8%。

瑞士出口中国钟表数据

从地产开发周期来看,“拿地—开工—施工—竣工—销售”是必经循环。从历史来看,大部分时间地产的新开工和竣工增速一致,而少数的背离时段,均需要后续的“反向背离”进行修正。

2019年2月大幅增长15.1%

也就是说,新开工如果持续高于竣工增速,那么未来需要高竣工来进行修正,完成地产开发的闭环。

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从历史数据来看,新开工和竣工之差将转化为施工的增量,基于此,预测2020年施工将会持续走强。

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

从结构上,地产投资将会由土地购置拉动转向施工引致的建安投资支撑。

结合2019年1-2月消费数据,总体可以看出,消费整体已经企稳,高端消费回暖迹象显现。

由于建安在地产投资中占比更高,即使在17-18的高土地购置的年份,占比也在60%以上,因此对于地产投资的下行无需过度担心。

政策促发展

相对于土地购置,建安的下游链条更长,从这个含义上,地产投资增速所带来的经济支撑质量更好。

2019年,促消费成为政府稳经济增长的重中之重,对消费增长的重视程度已经上升至国家战略层面。年初至今,已经先后出台/落地十大政策,充分表明政府对促消费决心。

今年国家下达的一系列关于新型城镇化建设的文件,标志着中国城市化建设自此将进入“大国大城”时代。

2019年以来促进消费十大政策出台

中国城镇化率目前仍处于较低水平。中国2018年城市化率为59.15%,距离2017年日本91.62%、韩国81.46%的城镇化率尚有较大的提升空间。

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国泰君安建材团队认为,随着城镇化率的提升,中国建材、钢铁行业将保持持续增长。

数据来源:国务院网站、商务部网站、Wind、国泰君安证券研究

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回顾2018年,消费尤其高端消费主要在棚改货币化退坡等影响下,从2018年5月开始大幅下行,从基数效应看,从2019年5月开始,消费将迎来较低基数周期。

数据来源:联合国,Wind,国泰君安证券研究

随着政策落地与低基数效应叠加,消费板块大概率从Q2开始回暖,尤其高端消费有望反弹更早、弹性更大。

未来,人口有望持续加速向四大核心城市圈移动,土地要素释放下,当地城镇化建设强度也将有望持续景气,占区位优势的建材企业价值将被重估。

从节奏上看,高端消费与周期性消费品有望率先回暖,大众消费后续有望接棒,汽车、白酒、社服等板块有望率先反应,随后家电和轻工等行业将带动消费全面复苏。

# 水泥:后工业化时代的“收获者”

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2019年的水泥行业核心关键词有两个,一是后工业时代的“资源品”确认,另一个是北方,尤其是华北基建需求预期的改善。

家电

展望2020年,国泰君安建材团队对水泥行业做出两个判断:

上行周期持续6-8个季度

1. 依旧推荐早周期,基建及地产产业链依然是宏观经济需求最为确定的一环。

更新周期、房地产成交量、消费者可支配收入变化、消费杠杆、消费补贴政策、原材料成本波动、库存等核心短周期因子无一不影响着家电行业的下游需求。

2. 十三五环保收官之年,限产错峰力度可能再加强,加剧供需矛盾。

国泰君安家电团队通过对上述因子的深入分析,认为目前家电行业基本面处于底部位置,总体看好家电行业在2019年的基本面趋势。

# 玻璃:颠覆者与新“帝国时代”

从2019Q1末期开始,行业将出现一个6-8个季度的上行周期,2019Q2有望看到终端零售数据出现全面回升,建议增持家电板块,首推厨电板块。

2019年,玻璃价格走出V型走势,环保、冷修成为关键词,盈利转好。

周期因子分析

▼2019年玻璃价格“V”型走势

从历史数据看,地产与家电存在相对稳定的领先滞后关系,依据此关系,家电增速正处于底部位置。

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在2013年之后,商品房与家电的领先关系逐步恢复正常,空冰洗的周期滞后关系恢复到2-4个季度,厨电则稳定滞后2-3个季度。

数据来源:中国玻璃期货网,国泰君安证券研究

房地产因子、消费者可支配收入及消费杠杆因子在2018年对家电的贡献均明显为负,但在新的低基数上,预计上述因子在2019年对家电的贡献均会转为大于等于零,推动家电消费出现趋势性修复周期,从地产后周期的角度来看,家电行业需求随地产市场升温而好转的趋势已基本确定。

2020年,国泰君安建材团队给出了三个独家判断:

预计本轮修复周期持续时间为6-8个季度(大致以2019年3月为起点,以2020年9月-2021年3月之间为终点)。

1.环保成为过剩、落后产能中长期出清的抓手,将继续延续

当前家电行业处于短周期的底部位置,

2. 竣工需求有支撑

未来将出现全面反转

3. 龙头企业的盈利优势将进一步放大

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▼玻璃企业盈利2019年下半年显着增长

数据来源:国泰君安证券研究

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可支配收入与消费杠杆

数据来源:中国玻璃期货网,国泰君安证券研究

棚户区改造和消费贷是2017-2018年周期的重要因子。

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